Το πετρέλαιο ως περιουσιακό στοιχείο: Θεωρία του Hotelling στην τιμή

Το πετρέλαιο είναι ένα εξαιρετικά σημαντικό εμπόρευμα και οι επενδυτές αναζητούν συνεχώς μεθόδους για την πρόβλεψη της μελλοντικής τιμής αυτών των μη ανανεώσιμων πόρων. Το 1931, ο Harold Hotelling έγραψε ένα έγγραφο με τίτλο «Τα οικονομικά των εξαντλήσιμων πόρων» που δείχνει ότι οι καταθέσεις εξαντλητικών πόρων πρέπει να θεωρούνται ως περιουσιακό στοιχείο, όπως ακριβώς και κάθε άλλη επένδυση που παράγει εισόδημα. Έγραψε ότι επειδή οι μη ανανεώσιμοι πόροι πρέπει να ανταγωνίζονται με άλλα περιουσιακά στοιχεία εκεί, είναι ένας συστηματικός τρόπος πρόβλεψης των μελλοντικών τους τιμών.

Καθώς η παγκόσμια προσφορά πετρελαίου μειώνεται, υποστηρικτές της θεωρίας υποδηλώνουν ότι υπάρχει αυξανόμενο σκεπτικό στην αξιολόγηση των εκτιμήσεων του Hotelling για τις μελλοντικές τιμές του πετρελαίου. Σε αυτό το άρθρο θα εξετάσουμε τη θεωρία του Hotelling και τις επικρίσεις του για να δούμε αν υπάρχει κάτι που οι επενδυτές σήμερα μπορούν να χρησιμοποιήσουν όταν προσπαθούν να προβλέψουν τις τιμές του πετρελαίου. (Για ανάγνωση στο υπόβαθρο αυτού του μη ανανεώσιμου πόρου, δείτε το Peak Oil: Προβλήματα και δυνατότητες .)

Η θεωρία
Παρά τις μεγάλες συνέπειες της θεωρίας του Hotelling, η υπόθεση είναι σχετικά απλή. Προτείνει ότι, αν υποτεθεί ότι οι αγορές είναι αποτελεσματικές και ότι οι ιδιοκτήτες μη ανανεώσιμων πόρων δίνουν κίνητρα για κέρδη, θα παράγουν μόνο περιορισμένη προσφορά του προϊόντος τους εάν θα αποδώσουν περισσότερα από ό, τι τα ομόλογα ή τα τοκοφόρα μέσα. Παρόλο που η βραχυπρόθεσμη μεταβλητότητα της αγοράς εξακολουθεί να αποτελεί συνάρτηση των βραχυπρόθεσμων δυνάμεων προσφοράς και ζήτησης, σύμφωνα με την Hotelling, οι μακροπρόθεσμες τιμές θα πρέπει να αυξάνονται κάθε χρόνο με το ισχύον επιτόκιο. Εάν οι τιμές του πετρελαίου, λαμβάνοντας υπόψη το κόστος παραγωγής και αποθήκευσης, δεν αυξήθηκαν με το ισχύον επιτόκιο, δεν θα υπήρχαν περιορισμοί στην προσφορά. Εάν οι ιδιοκτήτες πιστεύουν ότι οι μελλοντικές τιμές του πετρελαίου δεν πρόκειται να συμβαδίσουν με τα επιτόκια, τότε θα ήταν καλύτερα να πωλούν όσο το δυνατόν περισσότερο για μετρητά και στη συνέχεια να αγοράζουν ομόλογα.

Αντίθετα, αν οι προσδοκίες ήταν ότι οι τιμές θα αυξάνονταν ταχύτερα από τον επικρατούμενο ρυθμό, θα ήταν καλύτερα να διατηρήσουν το πετρέλαιο στο έδαφος. Αλλά επειδή το πετρέλαιο συνεχίζει να παράγεται και δεν υπάρχουν αποδείξεις μαζικών αποθεμάτων πετρελαίου, η υπόθεση θα πρέπει να είναι ότι οι τιμές του πετρελαίου θα αυξηθούν με το ισχύον επιτόκιο. Αυτή η θεωρία πρέπει να ισχύει για όλους τους εξαντλητικούς πόρους και να οδηγεί σε μια κατάσταση όπου οι αυξανόμενες τιμές οδηγούν στη σταδιακή μείωση των επιπέδων ζήτησης και παραγωγής μέχρις ότου δεν υπάρχει προσφορά και ο πόρος καταναλώνεται τελείως. (Για να μάθετε περισσότερα, διαβάστε τι είναι η αποτελεσματικότητα της αγοράς; )

Λαμβάνοντας υπόψη το ποσό της δημοσιευμένης υποστήριξης αυτής της θεωρίας, είναι εκπληκτικό το γεγονός ότι τα εμπειρικά στοιχεία και οι ιστορικές τιμές του πετρελαίου δεν υποστηρίζουν το μοντέλο. Το πετρέλαιο έχει παραχθεί από τα μέσα της δεκαετίας του 1800 και από τότε οι τιμές ήταν σταθερές για το μεγαλύτερο μέρος του χρόνου (με εξαίρεση μια περίοδο στα τέλη της δεκαετίας του 1970 και στις αρχές της δεκαετίας του 1980). Μόλις το 2000 οι τιμές του πετρελαίου άρχισαν να αυξάνονται περισσότερο από το επιτόκιο και τη σταδιακή και προβλέψιμη πορεία των τιμών που περιγράφεται από τον Hotelling.

Μια άλλη περίεργη κατάσταση που αντιφάσκει με το μοντέλο είναι η κίνηση των τιμών των προθεσμιακών συμβολαίων πετρελαίου. Η δυναμική των προθεσμιακών αγορών πετρελαίου οδήγησε σε περιόδους όπου οι μελλοντικές τιμές ήταν χαμηλότερες από τις τιμές spot. Αυτή η εκδήλωση, γνωστή ως ισχυρή καθυστέρηση, υποδηλώνει ότι οι αναμενόμενες μελλοντικές τιμές σε πραγματικούς όρους μειώνονταν και δεν αυξάνονταν από το ισχύον ποσοστό. Κατά τη συζήτηση των μελλοντικών τιμών, πρέπει επίσης να ληφθεί υπόψη ότι περιλαμβάνουν μια συνιστώσα κινδύνου και την προσδοκία της μεταβλητότητας των άμεσων τιμών. Αν και αυτοί που αντιτίθενται στη θεωρία παρέχουν πάρα πολλούς λόγους για τους οποίους το μοντέλο αδυνατεί να τις συζητήσει όλες, υπάρχουν μερικές που είναι αξιοσημείωτες και παρέχουν κάποια εικόνα για την αποτυχία του μοντέλου και άλλες που μπορεί να υποστηρίξουν γιατί μπορεί να κρατήσει στο μέλλον. (Για να ανακαλύψετε τι κινείται το πετρέλαιο και γιατί, διαβάστε τι καθορίζει τις τιμές του πετρελαίου και γίνετε ντετέκτιβ του πετρελαίου και του φυσικού αερίου ).

Στο επόμενο τμήμα θα εξετάσουμε μερικές από τις κοινές επικρίσεις και προβλήματα με τη θεωρία του Hotelling.

Κρίσεις
Παρόλο που η θεωρία του Hotelling έχει πολλούς οπαδούς, γενικά απέτυχε να συγκρατήσει ιστορικά. Οι αντίπαλοι της θεωρίας έχουν πολλούς λόγους για να απορρίψουν τις πρόνοιές της, υποδηλώνοντας ότι ο αντίκτυπος των εναλλακτικών πηγών ενέργειας και άλλων παραγόντων της αγοράς που σχετίζονται με την ενέργεια προκαλεί την αποτυχία του μοντέλου. Χρησιμοποιώντας το πετρέλαιο ως παράδειγμα, μπορούμε να δούμε τόσο τις υποστηρικτικές όσο και τις αντίθετες θέσεις για να αποφασίσουμε εάν αυτό το θεώρημα είναι βιώσιμο για την πρόβλεψη της αξίας των μελλοντικών μη ανανεώσιμων βασικών προϊόντων.

• Έξοδα παραγωγής - Ένα γεγονός που χρησιμοποιεί η αντιπολίτευση για να αντικρούσει το μοντέλο είναι ότι δεν λαμβάνει υπόψη τις μεταβολές του κόστους παραγωγής λόγω του κόστους εξόρυξης, της τεχνολογικής αλλαγής ή της άποψης της αγοράς για τους περιορισμούς στην προσφορά. Η θεωρία υποθέτει ότι το οριακό κόστος παραγωγής αυξάνεται ανεξαρτήτως του παραγόμενου αποθέματος, πράγμα που σημαίνει ότι δεν λαμβάνει υπόψη τη σωρευτική επίδραση του ήδη παραγόμενου πετρελαίου. Οι παραγωγοί πετρελαίου πρότειναν ότι το κόστος παραγωγής, και ειδικότερα το κόστος εξόρυξης, αυξάνεται, καθώς τα πηγάδια διοχετεύονται βαθύτερα για να φθάσουν στον συνεχώς μειούμενο εφοδιασμό.
• Επίπεδα ποιότητας - Ένα άλλο γεγονός που δεν λαμβάνεται υπόψη είναι ότι το πετρέλαιο, καθώς και άλλοι πόροι, ποικίλλει σε ποιότητα. Η πείρα σε πραγματικό κόσμο υποδηλώνει ότι παράγονται πρώτα λιγότερο δαπανηρές ποιότητες, γεγονός που οδηγεί και πάλι σε αύξηση του κόστους εξόρυξης με τη μείωση του εφοδιασμού. Και στις δύο περιπτώσεις, το κόστος και η μελλοντική τιμή του πόρου δεν θα ακολουθούσε μια σταδιακή και προβλέψιμη πορεία.
• Τεχνολογικές προόδους - Μια τάση που δεν λαμβάνεται υπόψη είναι ο ρυθμός των τεχνολογικών αλλαγών και η επίδρασή τους στο κόστος παραγωγής και την τιμή. Επίσης, δεν λαμβάνει υπόψη την εμφάνιση νέων ανανεώσιμων πηγών ενέργειας, το κόστος παραγωγής και τις τιμές τους και την επίδρασή τους στους μη ανανεώσιμους πόρους. Η καινοτομία και η τεχνολογική πρόοδος θα πρέπει να βελτιώσουν την ικανότητα εξαγωγής των παραγωγών και να μειώσουν το κόστος και τις τιμές εξόρυξης με την πάροδο του χρόνου. Η τεχνολογική πρόοδος στην παραγωγή ηλιακών, αιολικών και άλλων υποκατάστατων πετρελαίου θα επηρεάσει επίσης τις τιμές εάν μειώσουν σημαντικά τη ζήτηση ή παρέχουν τους πόρους αυτούς με κέρδη και ανταγωνιστικότητα με τα προϊόντα πετρελαίου.

Μια άλλη θεωρία υποδηλώνει ότι οι μελλοντικές τιμές του πετρελαίου μπορούν να υπολογιστούν ως συνάρτηση του κόστους παραγωγής των υποκατάστατων. Για παράδειγμα, η ηλιακή ενέργεια: Εάν υποθέσουμε ότι ένα βαρέλι πετρελαίου είναι ίσο με 5, 8 εκατομμύρια BTUs ενέργειας (ισοδύναμο με 1.700 κιλοβατώρες ηλεκτρικής ενέργειας) και η ηλιακή ενέργεια μπορεί να παραχθεί σε κάποια τιμή μεταξύ 30 σεντ και 50 σεντ ανά κιλοβατώρα kWh), τότε οι αγοραστές ενέργειας θα μπορούσαν να αντικαταστήσουν το πετρέλαιο με ηλιακή ενέργεια σε ισοδύναμη τιμή βαρελιού μεταξύ $ 510 και $ 850 (1.700 x 0.3 και 1.700 x 0.5). Η ιδέα είναι ότι οι τιμές του πετρελαίου θα συνεχίσουν να αυξάνονται μέχρις ότου η τιμή του πετρελαίου και άλλων υποκατάστατων επιδράσει στην ισορροπία των τιμών, οπότε θα εξαντληθεί η προσφορά πετρελαίου και οι χρήστες θα μεταβούν στην εναλλακτική πηγή ενέργειας. Αυτή η υπόθεση προϋποθέτει επίσης αύξηση των τιμών, αλλά δεν αναμένεται απαραίτητα να είναι σταδιακά ή προβλέψιμα.

Υποστήριξη
Μια εξήγηση για τις επικρίσεις και τα προβλήματα με τη θεωρία του Hotelling είναι ότι μόνο από τις αρχές αυτού του αιώνα η αγορά έχει θεωρήσει το πετρέλαιο ως εξαντλητικό πόρο. Για την περίοδο κατά την οποία οι τιμές του πετρελαίου παρέμειναν σταθερές, ανακαλύφθηκαν νέες πηγές πετρελαίου τόσο γρήγορα όσο καταναλώνονταν. Η αγορά αντέδρασε σαν να συνέχιζε αυτή η τάση - σαν να μην υπήρχε περιορισμένη προσφορά πετρελαίου. Η ταχεία αύξηση της τιμής που παρατηρείται από το 2000 δεν μπορεί να συνεπάγεται μια «φούσκα» τιμής αλλά ένα αποτέλεσμα τιμής λόγω της μετάβασης καθώς η αγορά άλλαξε την άποψή της για το πετρέλαιο από ανανεώσιμες σε μη ανανεώσιμες.

Σε συμφωνία με αυτή τη μετάβαση υπήρξαν οι επιστημονικά εκτιμημένες επιστημονικές εκτιμήσεις για το πότε θα εξαντληθούν τα αποθέματα πετρελαίου. Ακόμη και με την πρόοδο στον εντοπισμό και τον υπολογισμό της προσφοράς, εξακολουθούν να υπάρχουν σημαντικές διαφωνίες στους επιστημονικούς κύκλους για το πότε θα συμβεί αυτό το γεγονός. Οι υποστηρικτές της θεωρίας του Hotelling υποστηρίζουν ότι καθώς οι τιμές προσαρμόζονται στη μετάβαση και αυξάνονται οι ανησυχίες σχετικά με τη σπανιότητα του πετρελαίου, οι τιμές θα αρχίσουν να αυξάνονται στο επικρατούμενο επιτόκιο και θα ακολουθούν την προβλεπόμενη πορεία. (Μάθετε πώς μπορείτε να επενδύσετε και να προστατεύσετε τις επενδύσεις σας σε αυτόν τον ολισθηρό τομέα στο Peak Oil: Τι να κάνετε όταν τα πηγάδια εξαντλούνται ).

Επιπτώσεις
Είναι σαφές ότι τα αποθέματα πετρελαίου θα πρέπει να θεωρούνται ως περιουσιακό στοιχείο και ότι η αξία τους και η απόφαση εξαγωγής τους πρέπει να λαμβάνουν υπόψη ανταγωνιστικές επενδύσεις. Είτε πρόκειται να αυξηθεί με το ισχύον επιτόκιο, δεν έχει ακόμη δει. Υπάρχει, ωστόσο, ένδειξη ότι καθώς η αγορά εξακολουθεί να ασχολείται με την έλλειψη πετρελαίου, η θεωρία του Hotelling μπορεί να παρέχει στους επενδυτές μια εικόνα για τις μελλοντικές τιμές του πετρελαίου. Ανεξάρτητα από το ποια είναι η κατασκήνωση, η θεωρία αξίζει να επανεξεταστεί και αξίζει να αποτελέσει μέρος ενός συνόλου αναλυτικών μοντέλων καθώς η αγορά συνεχίζει να ψάχνει για την οριστική πρόβλεψη των μελλοντικών τιμών του πετρελαίου.

Πριν περάσετε σε αυτόν τον ζεστό τομέα, ελέγξτε το Primer του πετρελαίου και του φυσικού αερίου .